摘要
美国劳动参与率恢复较慢，通胀放缓速度不及市场预期。
美联储本轮加息的终点利率可能会比此前的预期更高，并在高点持续较长时间。
通过对过往加息周期进行观察可以发现，当加息结束，利率在高点持续了一段时间后，往往会出现较大的金融风险暴露。从内因来看，在于前期金融风险的积累；从外因来看，由于加息后利率持续处于高点，市场流动性长时间偏紧，最终导致泡沫破灭。
在过去10余年的低利率环境下，全球金融风险不断累积，且未来美联储政策利率可能会在高点持续一段时间的情况下，对于出现较大金融风险暴露的可能性不宜低估。
面对可能出现的外部冲击，需保持警惕，提前做好应对准备。
正文
近期，随着通胀有所放缓，美联储放缓了加息的步伐。然而，在1月通胀数据发布后，市场对于美联储加息的预期再次升温。如何看待美国通胀走势？美联储政策利率将如何变化？可能会带来哪些影响？本文分析，供参考。
1、劳动参与率恢复较慢，通胀放缓的速度不及市场预期
美国1月通胀数据放缓的速度不及市场预期。美国劳工统计局2月14日发布的数据显示，美国1月CPI同比增长6.4%，高于市场预期（6.2%）。1月核心CPI同比增长5.6%，也高于市场预期（5.5%）。CPI环比上涨0.5%，为近3个月来最大涨幅。
劳动参与率恢复较慢是主要原因。我们曾在《四十年一遇美国大通胀：对中国的影响及对策分析》一文中对导致美国通胀大幅上升的原因进行过分析。从目前主要因素的变化来看，全球供应链中断的情况已经明显缓解，波罗的海货运指数（FBX）大幅回落（图1）。然而，另外一个重要原因，即美国劳动参与率较新冠疫情暴发前下降的困扰仍然存在。2023年1月，美国劳动参与率较2022年12月提升0.1个百分点至62.4%，但仍低于新冠疫情暴发前。据布鲁金斯学会（Brookings Institution）估计，有1600万年龄在18-65岁之间的美国人患有“长期新冠”（long COVID），使得200万到400万美国人无法工作。由于劳动力市场供不应求，工资存在上涨压力，对服务通胀形成支撑。1月美国服务通胀飙升至40多年来的最高水平，进而阻碍了整体通胀放缓的步伐。
图1：波罗的海货运指数（FBX）走势
来源：wind，第一财经研究院
2、美联储本轮加息的终点利率可能比此前预期的更高，并在高点持续较长时间
自2022年3月以来，美联储已经加息8次，累计加息450bp，节奏为近40年来最快（图2）。
图2：近40年来美联储各加息周期中前12个月利率上升幅度（bp）
来源：wind，第一财经研究院
近期，在通胀有所缓和的情况下，美联储在2022年12月加息50个基点（bp）,随后在2023年1月加息25bp, 步伐逐渐放缓。市场曾一度乐观地预测美联储将在今年下半年开始降息。
然而，由于通胀回落的速度较慢，美联储本轮加息的终点利率可能会比此前的预期更高，并在高点持续较长时间。美联储主席鲍威尔近日在参加华盛顿特区的一次活动时表示，通胀正在开始缓解，不过预计这将是一个漫长的过程，需要在一段时间内将利率保持在限制性水平。他还警告称，如果经济数据不配合，可能加息，且幅度超过市场预期。在1月通胀数据发布后，多位美联储官员也发出了鹰派声音（表1）。他们表示将继续加息，并将利率在高位持续更长时间。
表1：美国1月通胀数据公布后多位美联储官员鹰派发声
来源：第一财经，第一财经研究院
3、需警惕海外金融风险暴露带来冲击
近日，随着加息预期再起，美元再次走强，非美货币承压，纷纷下跌。汇率波动和外债负担是新兴市场遭受外部冲击的关键和薄弱环节。由于美元的强势，一些新兴市场国家不得不放弃汇率与美元挂钩。今年1月，为了获得国际货币基金组织的紧急资金和捍卫外汇储备，埃及、巴基斯坦和黎巴嫩三国放弃了长期与美元挂钩的货币政策。
回顾美联储本轮加息以来，包括新兴市场债务危机在内的各种金融风险不断暴露（表2）。
表2：自美联储快速加息以来全球金融风险不断暴露
来源：第一财经研究院整理
庆幸的是，这些风险事件虽然引发了市场担忧，但目前尚未产生更大的影响。然而，在未来一段时间流动性可能持续偏紧的情况下，是否有可能出现影响较大的金融风险暴露？
通过对美联储过往加息周期进行观察可以发现，当加息结束，利率在高点持续了一段时间后往往会出现较大的金融风险暴露。例如，1982年拉美债务危机、20世纪90年代初日本资产价格泡沫破灭、1998年亚洲金融危机、2007年次贷危机及其引发的全球金融危机等（图3）。
图3：当美联储加息结束，利率在高点持续了一段时间后往往会出现较大的金融风险暴露
来源：wind，第一财经研究院
究其原因，主要有两个方面：从内因来看，在于前期金融风险的积累，如拉美债务危机爆发前宽松放任的借债环境，不合理的发展战略，推升了外债规模；亚洲金融危机爆发前金融过度自由宽松下的虚假繁荣；次贷危机爆发前货币宽松、住房刺激政策和金融创新孕育的房地产泡沫。从外因来看，由于加息后利率持续处于高点，市场流动性长时间偏紧，最终导致泡沫破灭。
目前来看，这一次的情况与历史非常相似。一是过去10余年长期低利率环境下金融风险不断积累。在2008年全球金融危机过后的10余年里，全球流动性极度宽松，利率长期处于低位，金融风险不断积累。以影子银行风险为例，过去10多年的低利率造成金融脱媒，大量业务流向非银行金融机构。但目前对影子银行的监管较少。据《日本经济新闻》近日报道，欧盟和英国正试图加强对“影子银行”的监管。因为以养老金基金等金融衍生产品交易为开端，市场出现了巨大动荡。加强监管将有利于抑制风险，但同时也令人担心出售风险资产会引发进一步抛售，导致新的混乱。据金融稳定委员会（FSB）统计，欧洲影子银行的金融资产额在2021年达到75万亿美元。如果出现问题，很可能会通过市场对实体经济造成巨大打击。二是如前文所述，未来美联储政策利率可能会在高点持续较长时间。因此，对于未来一段时间出现较大金融风险暴露的可能性不宜低估。
面对可能出现的外部冲击，需保持警惕，提前做好应对准备。对于政府部门来说，首先，做好应对预案，加大项目储备力度。其次，积极稳妥地扩大内需，保持经济运行在合理区间。第三，继续保持人民币汇率弹性，发挥汇率自动稳定器的作用，减轻外部冲击对国内经济和金融市场带来的影响。对于企业部门来说，需加大对风险敞口的对冲力度。
（本文题图来源：第一财经）
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文 | 于明 第一财经研究院研究员
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记者 | 曾仰琳
编辑 |
11月23日，北京银行（601169.SH）线上召开2022年第三季度业绩说明会，北京银行董事长霍学文，北京银行董事、行长杨书剑和董秘曹卓出席并回答了投资者提问。
界面新闻记者梳理发现，北京银行管理层在业绩会上共回应了13个问题，涉及了不良资产处置、房地产风险敞口、净息差下滑、LPR利率下行影响、零售转型进展、收入增长驱动力等方面。
在不良资产处置方面，霍学文回应称，2022年三季度，北京银行持续强化全流程资产质量管控，不断加大“降旧控新”力度，资产质量稳中向好发展，主要资产质量指标环比实现“四降一提升”，即不良贷款余额、不良贷款率、逾期率、逾贷比均较中期下降，拨备覆盖率较中期上升。
数据显示，截至2022年三季末，该行不良贷款余额278.98亿元，较半年末减少12.31亿元；不良贷款率1.59%，较半年末下降0.05个百分点；逾期率、逾贷比均较中期下降；拨备覆盖率200.25%，较半年末上升5.32个百分点，具备足够的风险抵御能力。
霍学文指出，当前，全球经济复杂多变，国内经济下行压力不减，商业银行在不断加大不良处置规模的情况下，不良余额仍呈上升态势。未来，北京银行将继续坚定底线思维、牢守风险底线，多措并举持续提升资产质量管控质效，确保北京银行资产质量稳中加固。
对于房地产领域的风险敞口问题，霍学文表示，目前北京银行对房地产实施名单制准入管理，通过打分卡控制授信额度，明确投放区域及城市，确定重点投放项目，强化资金封闭管理，做好业务稳健发展。下一步，北京银行会继续做好房地产贷款平稳投放，支持房地产市场健康发展，满足个人住房贷款合理需求，依法保障住房金融消费者合法权益。
在净息差下滑的问题上，杨书剑表示，该行净息差近年来有所下滑，主要原因包括：一是政策和市场影响。今年以来1年期LPR调降15bp，5年期以上LPR调降35bp，新放贷款利率下降影响收益水平，同时受市场和政策因素影响，投资收益率呈下降趋势。二是业务结构调整影响。北京银行致力于改善客户结构，加大重点优质客户和小微客户投放，资产利率竞争较为激烈。三是该行零售贷款业务占比同类银行相比相对较低，高收益零售贷款占比有待进一步提升。
“我行一方面通过优化资产业务结构，延缓资产收益下行速度；另一方面加强负债成本管控，半年末我行负债成本下降幅度在上市银行位于前列，保持负债成本较低的优势。”杨书剑进一步回应称，未来存量贷款利率面临重定价压力，整体看息差仍面临下行压力。该行将通过优化资产负债结构、强化负债成本管控等措施稳定息差水平。主要包括以下两项举措：
一是优化信贷结构，加大高收益零售贷款投放力度，同时加大债券投资配置，提升债券收益；二是强化负债成本管控。通过加强数字化获客能力建设优化获客模式，拓展低成本存款来源。加强存款利率定价管理，不断降低负债成本。
对于如何防范城投公司债务违约带来的损失的问题，杨书剑回应称，北京银行针对城投贷款业务的主要管控方式包括：一是设定区域限额，二是设定客户限额，三是设定准入地区，四是制定客户层级、收入指标的标准。从源头做好风险防范。
对于市场利率下行的影响，杨书剑表示，今年市场利率下行，特别是贷款LPR下调幅度较大，引导商业银行持续降低实体经济融资成本，导致银行业净息差整体有所下滑。北京银行通过优化资产业务结构，延缓资产收益下行速度；同时加强负债成本管控，保持负债成本较低优势。半年末，北京银行净息差同比下降7BP，下降幅度稍低于上市银行整体下降幅度。
在零售转型进展方面，杨书剑介绍，北京银行一直致力于数字化转型统领的五大转型。其中零售转型成效显著，主要表现在以下六个方面。
一是零售盈利贡献实现新突破。零售利息净收入同比增长22.3%，占比提升超过6%，零售存款成本率同比下降13BP，个人贷款收益率同比提升33BP。
二是零售业务规模保持快速增长。AUM同比增长超过1,000亿元，增幅12.8%，储蓄日均存款较年初增长12.9%，其中核心存款增长23.3%；零售贷款6,077亿元，较年初增长234亿元，单季增长112亿元，个人普惠金融贷款余额同比增幅36%，经营和消费贷在个人贷款中占比达42%，环比提升1.6个百分点。
三是财富管理业务贡献持续提升，开展“京彩理财季”活动，理财中收实现7.8亿，同比增幅达43%，代销个人理财上线三个月规模突破150亿元，代销保险规模较年初增长37%，中收创利同比增幅47%，私募代销规模较年初增长52.40%，财富管理类中收超过13.7亿元，同比增幅10%。
四是零售客户基础持续夯实，零售客户突破2,700万户，推出理财首签、贵宾晋级、私行晋级三重“京”喜活动，贵宾客户数突破85万户，较年初增长8.1%，私行客户数突破1.29万户，较年初增长14.8%；私行客户AUM达到1,632亿元，较年初增长15.9%。
五是打造儿童金融特色，创新推出“亲子账户共管”服务、升级“小京压岁宝”产品、推出“DIY特色小京卡”等各类特色主题活动，线上线下累计举办超过5,200场。依托“蔬菜精灵”联名信用卡等爆款产品引入年轻客群、高价值客群，深化周一充电日、天天有惊喜、非常假期三大营销品牌，本年新增信用卡客户数超过50万户。建设新市民服务驿站，推出新市民专属创业贷款“创赢贷”，上线三个月累计发放超过30亿元。
六是加快构建数字化、智能化、一体化的智能银行生态体系。丰富手机银行非金融服务生态体系，新增美团外卖、大众点评、叮咚买菜、首汽约车、高德打车等优质场景服务，手机银行客户规模突破1300万户，同比增长24%，月活跃用户（MAU）突破510万户。深入打磨远程银行空中经营模式，在试点经营中转化效率达行业平均水平的近9倍。创新提升线上化个人信贷服务，打造“京e贷”品牌特色，上线普惠金融和房贷产品线上化、标准化项目，与上汽通用等头部企业合作“车贷+”产品成功投产。
对于收入增长的驱动力，霍学文提出，2022年，北京银行前三季度实现营业收入513.90亿元，同比增长3.23%，增速较半年末回升1.52个百分点。营收增速稳中有升，呈现企稳向好态势。主要包括以下三个方面：
一是以数字化转型为统领，围绕提升价值创造能力，持续优化客户服务。完善GBIC2组合金融服务模式，推出上市企业金融服务方案暨“扬帆计划”，以数字化手段助力对公客户“倍增计划”实现，发布“京萤计划”儿童综合金融服务体系，持续夯实业务发展基础，通过加强数字化获客能力建设优化获客模式，拓展低成本存款来源。
二是不断优化业务布局。立足首都银行定位，全力服务首都“四个中心”“五子联动”“两区”等重点建设项目，强化科技金融、文化金融、绿色金融特色，全面升级供应链金融生态，深度绑定优质客户，强化服务小微特色。持续加大对长三角、珠三角等国家重点发展地区的支持力度，聚焦基础设施一体化、产业体系一体化、公共服务一体化等重点工程、重点项目，多渠道、多维度、多元化加快业务布局。
三是加大零售转型力度。打造北京银行的“二次增长”曲线。三季度末零售利息净收入同比增长22.3%，占比提升超过6%，零售存款成本率同比下降13BP，个人贷款收益率同比提升33BP。
最新业绩数据显示，2022年前三季度，北京银行实现营业收入513.90亿元，同比增长3.23%；实现归属于母公司股东净利润193.61亿元，同比增长6.48%；平均总资产收益率（年化）0.82%，加权平均净资产收益率（年化）11.25%，成本收入比23.69%。截至2022年9月末，北京银行资产总额3.18万亿元，较上年末增长4.09%；负债总额2.87万亿元，较上年末增长4.08%。
十一假期结束后，英语培训行业爆出消息，成立21年的老牌英语培训机构韦博英语疑似大量门店“跑路”。
目前，韦博英语在北京、上海、成都等主要城市的分店已关门，受影响学员上万人。
最要命的是，大量学员被韦博英语诱导，从广发银行、招联金融、百度有钱花等机构申请了数万元的培训贷。
如今，机构倒闭，学员退费无门，但金融机构贷款却要照还不误。
联想到去年的租房贷“爆雷潮”，健身房、美容院预收费用后关店跑路的诸多案例 ，分期消费为何总是风险重重？
一
在英语教育培训机构的话语体系里，职场升迁、国际化视野、海外求学、工作游刃有余、众人艳羡，是常被使用的标签。
不仅是教育，美容、健身……渴盼华丽蜕变的人，在买课、买服务塑造更好自己时，大概都不会太犹豫。
需求激发市场，这无可厚非。可这仅凭一点还不足以引发消费。
不见真金白银，商家如何提供服务？于是关键角色金融机构携款登场，为买卖双方排忧解难。
在韦博英语的案例中，哪些金融机构在提供分期贷款服务？
据媒体报道，浦发银行、广发银行、京东白条、招联金融、百度金融都有份其中。
图片来源：“券商中国”
学员称他们在课程顾问的建议下，从第三方机构申请了数万元“培训贷”。
据成都商报提供的多位网友提供的韦博英语学费记录表显示，其中成都一家门店的25位学员中，只有4位学员全款支付学费，12位选择了金融分期产品（后经学员证实此为度小满的有钱花），分期订单的数量占比达到80%。
二
只是学员们大都没有料到，韦博英语的崩塌来得如此突然。
到10月15日为止，聚投诉和黑猫投诉上，有关韦博英语拒绝退款、诱导第三方贷款的投诉已经分别达到156起和245起。
这像极了一年前的租金贷“爆雷潮”。
在租金贷模式下，租客与长租公寓企业签租约，同时与后者所合作的金融机构签订贷款合同。
合同一签，金融机构便一次性替租客付掉全年房租，而租客要向金融机构逐月偿还贷款。
业内人士称，长租公寓能够借助租客的信用贷款加速资金回笼，扩张企业规模，资金风险系数转移到了租户和房东头上。
自2018年8月20日起，租金贷“爆雷潮”惨烈上演。
是日，杭州长租公寓品牌鼎家发布公告，“因经营不善导致资金断裂，公司已停止运营”。
数千名租户及房东随即与消费金融机构陷入纠纷。此后半年，十余家长租公寓运营商均出现类似状况，上万租客苦不堪言。
“租客当然受损失，但是长租公寓企业拿到了资金，扩展了规模。即便杠杆率高，资金压力大，甚至行情下行时有资金崩盘风险。——这还算老老实实做生意的企业。”
“如果企业将资金用于放贷、炒股，那风险敞口只会更大。”我爱我家原副总裁、中国房地产经纪同业联盟主席胡景晖曾对岛妹说。
韦博英语是否也有类似做法呢？目前尚无财务数据或内部运营人士给出答案，但消费者一定与岛妹一样，希望谜底尽快揭晓。
值得玩味的是，10月12日凌晨，网上传出署名为高卫宇（韦博英语创始人）的公开信。
信中说，自2018年起，韦博英语板块业绩持续恶化，原定融资计划不断被推迟，最终导致韦博英语资金链断裂。
而在工商信息平台上“天眼查”上查询高卫宇个人信息时，显示个人风险有82条，大部分与韦博英语相关，且原因多半为“未按规定提交年度报告信息”。
三
讲到这儿，就剩最后一个问题。
既然在“消费分期”的场景中，企业有跑路风险。金融机构干嘛把自己扯进去，惹得一身腥？
原因很简单，有利可图。
首先，做分期贷款可以为金融机构带来直接收益，以银行信用卡分期付款为例。
由于有分期手续费，且手续费是按照总欠款金额来计算的。分期期数越多，消费者实际承担的贷款利率越高。
举个例子。假设分期付款金额为1200元，分12期，每期(月)还款100元，手续费为0.6%/月，则每月实际扣取107.2元。
如果仅按上述因素计算，则可折算的名义年利率为7.2%。但是，加入手续费再做测算持卡人所要支付的真正年利率却达到了15.48%。
多出部分对应的利息收入，自然就是银行的额外收益。
第二，做分期贷款可以为金融机构带来“业务增强”。即金融业务本身收益不是最重要目标，关键是通过金融服务增强原业务营收能力。
拿“京东白条”为例。数据显示，该业务上线后，为京东带来收入增长30%-40%。
一次“消费分期”英语课，金融机构、售课方、消费者……诸多利益牵扯。这节课有多“来之不易”，岛友心中可有眉目了？
课是否来之不易，大家自有判断，但损失的追回却更加不易。
针对学员的安置问题，高卫宇在前述公开信中表示，已与上海英孚达成一致，上海英孚愿意接收韦博的成人学员和青少学员，具体的操作步骤待明确后会直接公布给学员。
同时昂立少儿、朗阁、启德教育也表示愿意接收部分青少学员和出国学员，韦博英语正与上述机构正在沟通中。
只是，公开信并未提及安置计划是否仅针对上海地区。目前尚未有更多官方信息披露。
金融机构方面，广发银行称已停止与韦博英语的贷款业务，但对于正在还贷的受害者并没有做出明确回应，也拒绝为其提供任何纸质证明。
其他涉事金融机构情形基本类似：百度旗下的度小满金融客服回应称，“有钱花”教育分期与学员是独立的借贷关系，因为是独立借贷关系，为避免影响征信，建议按时还款。
京东金融客服也回应称，需按京东白条账期进行按时还款，避免个人征信出现记录。
按照相关金融机构人士的说法，虽然学员处境值得同情，但是因为培训贷相关的资金方也算受到牵连的受害者，因此暂停分期付款可能并不现实。
兜兜转转，一切又回到“分期消费的安全性”这一老问题上。
说白了，企业收取的资金没有受到监管，一旦出现问题，消费者维权就会变得困难。
在这个案例中，韦博英语的资金链早已亮起红灯，却选择用预收学费的方式“堵窟窿”。
企业运营者不到最后一刻不放弃希望，自是无可厚非，但若将希望架构在无数消费者的切身利益上，这份希望是否还值得不计代价去追逐？
消费者也需要冷静、再冷静。量入为出，适度消费，看起来保守了些，却是最可持续的消费观念。
不论是买课提升自己，还是分期购买“大件儿”，想清楚资金上能承受的极限是什么，这样才有充足余地。
这当然不容易做到，需要克制、需要冷静、也需要想清楚什么是此刻最需要的东西。
人的欲望总是填不满的，想要变成更好的自己，也是一种欲望。但是实现欲望需要资源，更需要时间。
确定了正向欲望后，也要考虑实现欲望的代价和风险，认清当下的能力和财力，如其所是、踏实务实地去满足欲望或实现个人蜕变。
与这一点相比，“想清楚再掏钱”倒算是其次了。
(来源:侠客岛)
最近，岛叔收到不少私信，反映在长租公寓平台碰到的糟心事。
有租客说“平台诈骗租客租金、业主要赶走已正常缴纳租金的租户”；有房东说“平台收租客一年租金却只付房东一月租金，尾款久等不至，又不忍把租户赶走。”
此时，长租公寓头部玩家蛋壳公寓又陷入漩涡。11月16日，继CEO被查、被曝“房东租客两头吃”、提现困难、数百人聚集公司总部维权后，有媒体称蛋壳“或将宣布破产”。该公司随后回应：公司的确遇到资金困难，正积极处理，承诺“绝不跑路”。
今年以来，长租公寓消息不断。仅7-8月，就有20多家长租公寓项目出现问题；9月，深圳爱租公寓、美居公寓、小鹰公寓、乐居公寓等5家长租公寓公司被投诉“无房可住”。
蛋壳表态（图源：央视）
一
2018年8月20日，杭州长租公寓品牌鼎家发布公告称，“因经营不善导致资金断裂，公司已停止运营”，数千名租户及房东随即与消费金融机构陷入纠纷。之后半年，10多家长租公寓运营商出现类似状况，波及上万名租客。
出租方经营不下去就罢了，怎么租客还跟金融机构扯上纠纷？
问题出在“租金贷”。在此模式下，租客不仅从长租公寓租房子，还和长租公寓合作的金融机构签贷款合同；金融机构替租客一次性付清全年房租，租客向金融机构按月还贷款。
看上去很美：租客免于整交一年的房租压力，房东和公寓一次性拿到全年租金、获得资金，金融机构也可增客户、吃利息。
实际上不然。中原地产首席分析师张大伟称，现在的长租公寓是吃差价的二手房，多数长租公寓企业已不是租赁企业，而是标准的“金融企业”。
《财经》杂志报道过的这个案例可以说明：一位深圳业主通过小鹰找房托管出租房屋，约定每月租金7100元，租客看到的实际月租金不到4600元。引入租金贷后，小鹰可从租客/金融机构处获取约5.5万元资金，每月支付7100元给房东。
收租客一个月4600元，给房东一个月7100元，不赔吗？
不仅不赔，还获得资金、赢得时间差。按月收支肯定赔，但一个月收5.5万、付7100，岂非大赚？只要继续客源不断，不愁付不起给房东的钱。
这一打法让小鹰短时间内抢占了房源和租客，快速扩张，或通过经营现金池实现更多套利。
张大伟说，一些运营商将房主的预期租金通过平台项目转移到公司名下，企业实控人可随意动用，玩的就是“期限套利”。
景晖智库首席经济学家胡景晖分析，长租公寓企业拿到了资金、扩展了规模，但杠杆率高，资金压力大，行业下行时有资金崩盘风险。若企业把资金用来放贷、炒股，风险敞口只会更大。
11月17日蛋壳公寓北京总部门口，数百人维权（图源：《中国经济周刊》）
二
当下的蛋壳公寓，扩张模式、资金链状态与不少曾“濒危”企业有不少相似之处。可以看3组数据——
一是扩张速度：2015-2019年，蛋壳运营的房间数量从2434间增长至43.83万间，覆盖所有一线城市和二线热点城市。速度很快。
二是资产负债：蛋壳赴美招股书及年报数据显示，创立至今公司一直未盈利。
2017-2019年连续3年净亏损，累计亏损63亿元，税前利润率分别为-41.36%、-51.2%、-48.24%。今年3月，蛋壳上市后首份财报显示，截至2020年一季度，公司资产负债率高达97.06%，远超行业警戒线。
三是现金流：2017-2019年，公司经营活动产生的现金流量分别为-11460万元、-11620万元，-119120万元，长期为负。
也就是说，蛋壳公寓越扩规模，亏损反而越大，亏损额甚至达到营收的50%左右。按明斯基的3种融资类型（对冲性融资、投机性融资、庞氏融资）划分，这已构成庞氏融资，须不断借新还旧或者出售资产，方能堵上债务窟窿。也意味着，一旦某个时点现金流入不足以覆盖流出，即存在资金崩盘风险。
这一模式能玩这么久，关键就在高付低出、长收短付。与前文描述的案例类似，只要租客租金按年交给公寓，公寓按月给房东，就能凭时间差扩充资金池；只要资金池里有钱，就能继续吸引房源客源。
“租金贷”在蛋壳公寓的资金池占据重要地位。其招股书显示，截至2019年前三季度，蛋壳的租金贷收入占总租金收入的67.9%。
如此高的比例意味着，一旦没有新租客以租金贷形式提前付房租，现金流就会断裂。
现金流问题并非蛋壳独有。机构统计，2020年上半年，媒体公开报道陷入经营困境的长租公寓多达84家。受疫情影响，长租公寓入住率下滑、租金收入下降，资金链问题被急剧放大。
工商平台天眼查近期发布的《房地产行业企业数据报告(2020)》显示，全国已注销或吊销长租公寓相关企业约170家，占相关企业总量的15%；约有22%长租公寓相关企业曾经或现有经营异常，近5%企业曾受行政处罚或有过严重违法行为。
租房贷模式（图源：央视）
三
目前，除少数集中式长租公寓外，包括蛋壳在内的多数长租公寓，都属于“分散式”公寓，扮演的是“二房东”角色——运营商不自持物业，从个人房东手中收房，简单装修后出租，按月给业主付房费，按年向租客收租金，从中赚差价。
这种模式盈利不易。戴德梁行2019年的行业报告指出，分散式长租公寓企业的底租、装修、运维成本约占总成本80%，行业平均回报率很难超过2%。同时，此类企业不易融资，因为没有太多自有资产；相比之下，背靠开发商、拥有土地、自持物业的重资产长租公寓企业更易获得融资。
经营模式先天不足，是企业的问题。对一个普通人来说，难道租个房子还得考察一番企业资质、审查其经营数据、断定其有无资金链风险，再决定租不租？这要求未免太高吧？
的确，一旦运营商破产或跑路，最终受困的正是租客：房东拿不到按月租金，只能收回房屋；租客无处可去，却发现租金贷仍背在身上，还得按月付贷。
这让岛叔想起一则旧闻：去年10月，老牌英语培训机构韦博英语关闭大量门店，上万名学员受到影响。企业经营不善也就罢了，要紧的是这些学员大多被机构劝说，从金融机构申请了数万元的“培训贷”，结果机构倒闭，学员退费无门，贷款却照还不误。
无论是培训贷还是租金贷，瞄准的都是囊中羞涩、有资金压力的年轻人，瞄准的也是提前拿到资金、用资金池玩扩张游戏的金融套路，最终风险却转嫁给消费者。这好吗？非常不好。
国家政策提倡的是鼓励业主改造空置房屋，增加租赁市场房源。市场有长期需求，但行业乱象亟需规范。
今年9月，住建部发布《住房租赁条例（征求意见稿）》，监管措施多达60余条，将长租公寓“高收低租”“长收短付”“租金贷”等高风险经营行为纳入监管；杭州等地出台规定，住房租赁企业向房东支付的租金及向租客收缴的租金、押金和利用“租金贷”获得的资金，应缴入租赁资金专用存款账户管理，部分资金须冻结作为风险防控金。
同时，各地也在为住房租赁企业提供金融、税收、土地优惠，支持合法正规的企业完善经营，并未一刀切禁止长租公寓的经营模式。业内人士认为，一定程度的高收低租、长收短付是企业灵活经营的体现，租金贷本质上是消费贷。关键在于将风险控制在合理范围内，规模扩张速度应与风险管理能力匹配。
说到底，某种商业模式的创新、短时间内的繁荣，不能最终仅有少数人获利而造成的恶果和负面效应却由社会承担。
房屋出租（图源：网络）
文/云中歌
来源/侠客岛
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